周期股调整 继续坚守制造为王

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　今天8月宏观数据低于预期，周期股调整，我们则继续坚守制造为王。8月的宏观数据和我们持续跟踪的中观高频数据均显示：当前仍处于产能周期拐点，而非产能新周期，仍是资产负债表修复下的设备更新而非资产负债表扩张。过去一年中，华泰策略始终领先市场做出前瞻判断：市场在现在讨论设备更新周期，而我们去年年底指出A股企业资本开支将继续扩张；市场在现在讨论产能周期，而我们今年1月初指出已进入产能周期拐点。在这样的时期，行业集中度提升的制造业龙头企业的盈利能力将继续修复。我们继续坚守制造为王，看好资本品耐用品制造业及其上游资源品，推荐“金色化工”行业组合：有色金属、化学原料、工程机械、银行保险。

　　8月宏观数据中，我们最关注固定资产投资和工业增加值。自去年下半年我们全市场第一且唯一提出供给侧慢牛以来，固定资产投资增速在我们的研究体系中，不是仅仅用于观察需求，更重要的是用于观察供给，也即新增产能的情况。8月固定资产投资增速明显放缓，其中，资本品耐用品制造业的上游：钢铁、有色、化学原料等固定资产投资增速继续为负。全社会产能增速为负，而A股相关行业的购建固定资产支出增速却在回升，反映的是这些行业集中度的进一步提升，龙头上市公司所面临的需求份额在继续扩大，盈利能力仍将继续改善。

　　受环保限产的影响，8月工业增加值增速放缓，这应该是在市场预期之内的，但工业增加值增速的行业结构，稳稳地支撑了我们“制造为王”的逻辑。分行业来看，虽然整体工业增加值增速回落，但资本品耐用品制造业的增速整体回升：通用设备制造、专用设备制造、汽车制造、运输设备制造、电气机械和器材制造中，除通用设备小幅放缓外(但仍保持相比过去五年的高增速)，其他行业的增速均回升。资本品耐用品制造业的工业增加值增速回升，一方面支撑资本品耐用品制造的盈利能力持续修复，同时对其上游资源品和材料制造形成需求的扩张，扩大上游资源品和材料制造龙头企业的供需缺口。

　　结合8月数据以及今天调整的周期股，我想强调的是，所有的数据都应该从对供给和需求两方面的影响来考虑。去年下半年以来，不管是制造业生产还是房地产投资，受供给侧因素的影响越来越明显，制造业生产受环保限产的影响增大，而房地产投资受土地供给的影响增大。抛开供给，而仅谈需求，是有失偏颇的；只关注需求增速的放缓，而不关注需求绝对量仍在增加、同时优质供给稀缺，可能也是有失偏颇的。特别是当前供给侧的变化不仅仅是短期因素所致，更受中长期因素影响。除了产能周期拐点外，环保也提升了行业供给侧的中长期成本，而非一时的影响，环保限产对供给侧的影响不会随行政力度降低而快速减弱：首先，环保标准的提升，支撑成本中枢上行，比供需缺口造成的价格上涨更具持续性；其次，行业集中度提升价格修复，龙头企业愿意维护当前格局，作为市场力量参与监督，成本中枢修正和行业集中度提升下龙头企业议价能力提高，从价格的接受者转变为定价参与者。

　　华泰策略团队始终把反映中期供需格局的盈利能力—ROE放在核心。在8月宏观数据低于预期、周期股调整的情况下，本轮最前瞻、最坚定推荐周期股的我们，依然继续坚守“制造为王”，推荐配置周期股中的资本品耐用品制造业产业链，以及受益于企业盈利能力修复的金融股。推荐“金色化工”组合：稀有金属(盛和资源)和电解铝(云铝股份)；化学原料(万华化学)；工程机械(柳工)；银行(招商银行)。主题投资，继续推荐雄安、混改，新能源汽车则受益于工信部研究禁售燃油汽车时间表。