下半年股市依然存在上行机会

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影响股市走势的有很多因素，如企业盈利增速变化、通胀率的变化或政策的变化等。但据此来预测股市走势仍会很难，原因在于对这些因素的预期是否已经反映在股价中了。我仅从债券收益率是否见顶这个有争议的判断中，认为股市的有上行机会的逻辑在于大家对于收益率见顶的预期并不高，即“预期”可能没有充分反映在股价中。

　　尽管债券收益率处在高位，但好事多磨，目前仍处在“磨顶”阶段，或会有所反复，但下行的概率很大。至于促成债券收益率“见顶”的原因，市场中相当一部分人认为是“高层意见 ”所致，但我们还是认为这主要由经济基本面因素决定，即今年经济走势的前高后低，要期望新一轮经济周期的展开难度很大。

　　正如今年5月份大部分人都认为由于金融监管从严将导致利率上行的逻辑存在缺陷一样，因为债券价格与股价一样，都是反映预期的，既然大家都有金融监管有从严的预期，那么，其价格是否已经全部或部分反映了预期呢？

　　如果“预期”这玩意总是说不清楚，那就回归到对基本面的研究上。中国经济比预期的更有韧性，但并不意味着经济将强势回升。正如美联储都给了市场继续加息甚至缩表的明确预期，但为何美国的长期国债收益率反而下行呢？主要原因是美国GDP增速低于预期，美国的通胀低于预期，乃至美国的核心通胀率都低于预期。

　　从更宏观或更高的层面看，全球经济下行是大势所趋，因为人口老龄化，因为大部分国家都声称要改革和结构调整，却一直在拖延改革。和平或“无痛疗法”的延续总是以经济减速和效益下降为代价。

　　不过，对于包括股市在内的资本市场而言，债市收益率的见顶应该是利好，我曾经写过一篇叫《可怕的时滞》，反映出因与果之间的时滞问题。也许，当今以上证50为代表的结构性牛市之“果”，或许就是两三年前的“因”促成的。今后债券收益率的回落，或将会是如今金融去杠杆的“因”导致以后经济慢慢回落的结果。

　　下半年股市的风格如何切换将是一个很有趣的话题，成长性板块是否存在机会？热点应该会比上半年更加散乱些。

梧桐红叶

下半年股市依然存在上行机会